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天风策略：挖掘底部板块时估值或股价位置低是必要条件(附金股)

原标题：天风 · 月度金股丨3月

　　推荐科技的心路历程

　　——当我们谈论风格时，本质上在讨论什么？

　　经过对过去一年推荐科技板块的复盘，我们总结了一些经验与教训，并对未来的中长期风格做出展望。我们的核心结论包括：

　　1、过去一年推荐科技的经验与教训：

　　(1)在“信用周期——估值”框架中，信用扩张的初期，往往货币扩张先行，是市场全面估值抬升的最优时间，对应科技股的估值弹性往往最大。反之，信用收缩的初期，市场整体杀估值，科技股也大概率下跌最多。

　　(2)在一季报分水岭效应中，4月底一季报披露后，业绩连续两个季度加速的公司或者行业，在未来3-6个月左右表现最佳，超额收益明显。

　　(3)当一类风格趋势性走弱的过程中，其能否出现阶段性占优，取决于几个因素：①业绩的短期波动和关键的业绩披露节点；②流动性、和风险偏好；③风格演绎的剪刀差到达的程度。

　　(4)当一类风格的产业趋势或者景气度趋势已经非常确定的时候，任何做波段和做交易的想法可能都是错误的。同时，估值的短期贵贱，也并不是核心因素。

　　(5)在挖掘底部板块时，估值或股价位置低是必要条件，代表预期低且机构持仓少，但更重要的是未来景气度趋势的研判。在挑选到这些板块的过程中，与市场的充分交流起到了关键性作用。

　　2、关于市场风格的展望：

　　(1)当我们从自上而下角度讨论风格的时候，其本质是对不同板块景气度趋势的判断，背后则是对科技板块和传统经济产业周期的理解。

　　(2)阶段性风格波动的判断：如果届时逆周期政策全面发力，地产、基建刺激加码，底部反弹，叠加Q1已经比较大的风格剪刀差裂口，的确不排除蓝筹风格，出现一个阶段的表现，就类似于16-18年，科技风格在趋势性落后的过程中，出现的阶段性占优。把握起来难度较大，买点、幅度、持续度都不好确定，同时，如果不参与，全年来看也不会造成太大损失。

　　(3)中长期风格趋势的判断：在内生动力不足且刺激政策无法长期化的背景下，传统经济产业周期大概率在Q2、Q3短暂反弹后，继续回到中长期不断“L型”下台阶的趋势中。相反，四大全球科技产业周期的确定性趋势，叠加“内部扩散化”的逻辑，会使得科技风格的景气度趋势更加确定。于是，一个简单逻辑链条，被建立起来：科技产业周期的趋势更确定，导致科技风格的景气度趋势更占优，决定了长期风格趋势站在科技风格一边。

　　因此，全年来看，后续由于科技股短期涨的多、或者风格阶段性偏向蓝筹，导致的调整，都可能是科技风格的重要机会。

　　风险提示：贸易战争端再起、科技产业发展趋势不及预期、科技公司业绩不及预期等。

　　天风宏观

　　近期海外市场的避险情绪上升有三个原因：第一，2月以来公布的美日欧部分经济数据出现超预期下滑或走势分化，并未出现强劲复苏的迹象；第二，新冠肺炎疫情导致海外市场对今年上半年全球经济增长的担忧逐渐发酵；第三，近期日本韩国的COVID-19病例数上升较快，加重了病毒全球性扩散的尾部风险。

　　相比2003年非典时期，此次新冠疫情对全球的外溢效应更大，而海外经济的下滑可能对国内经济形成二次冲击。如果疫情在日韩扩散，将对全球产业链形成二次打击，并影响到中国的产业链下游企业，但也可能加速部分领域的国产替代。

　　金融市场方面，短期人民币小幅走贬的概率较大，可能影响到海外资产管理机构对新兴市场特别是港股的配置；美股高位回调可能带来全球波动率释放。

　　风险提示：新冠疫情扩散超预期；货币、财政政策超预期。

　　固定收益

　　近期市场关注疫情对通胀的影响，本篇报告重点讨论疫情对的影响并对全年CPI走势进行测算。

　　1、自下而上视角：

　　对CPI分项而言，短期面临涨价压力的主要是、社会服务、商贸零售、医疗保健以及部分家电、轻工产品。而服装、娱乐等由于需求消失，面临价格下行压力。

　　食品项：高频数据显示，食品价格继续上行。猪肉价格或持续高位运行，下半年可能趋于回落。鲜菜生长周期短，疫情之后大概率回落。禽蛋类或面临价格上涨压力。关注疫情对湖北农业生产及物价的影响。

　　非食品项：疫情增加了医疗保健和部分日用品需求，价格整体面临上涨压力；疫情对季节性明显的服务类项目构成干扰，延迟了价格季节性调整的时间；疫情之后大跌，通过能源价格传导至交通工具燃料、水电燃料分项。

　　2、自上而下视角：

　　从产出条件来看，假设一季度同比5.0%，二季度反弹至6.0%，下半年回到5.5%，则产出缺口趋势上也是负向变动，CPI也很难持续大幅上行。

　　从货币条件来看，如果近期稳增长力度加大，M2、社融增速明显上行，滞后期维持一年附近，货币条件改善传导至CPI至少要等到明年年初。当然，如果在逆周期调节过程中央行能够保持定力，M2、社融增速与名义增速相匹配，那么CPI在未来不会有太大的内生压力。

　　这里面一定要强调货币条件向通胀转化的信用状况，一般而言，货币超发会导致通胀压力，但是货币到通胀的传导路径中需要考虑金融机构的信用扩张能力，如果货币条件无法通过信用状态向下传导，则整体通胀仍然处在可控的区间内。

　　3、总结与展望

　　目前来看，疫情大概率只是一次性冲击。不过，目前疫情在国外的发展值得警惕，关注疫情的全球蔓延及其对全球经济的冲击。

　　从历史上来看，重大灾害等突发事件对CPI的冲击是短暂的，并不会改变CPI的中长期走势。无论是1998年洪水、2003年非典、2008年南方雪灾以及汶川地震，均未改变当时的CPI变化趋势。

　　综合上述讨论，我们对2020年全年CPI进行了初步预测。如果在4月底能够结束疫情，那么5月以后的物价变化预计能够回归季节性；当前复工复产进度加快，预计3月开始经济开始会有明显恢复，4月可能基本恢复正常，那么疫情对物价的影响主要集中在2、3两月。

　　从测算结果来看，1月仍然是全年CPI高点，2月虽然基数较高但还是存在破5的可能性，3月如果生产和物流恢复顺利可能继续下行。不过由于猪肉供给偏紧，上半年价格大概率仍然处于高位，CPI有可能在上半年都处于4.0%以上。下半年随着猪肉供给改善以及去年高基数，CPI预计会快速回落，全年CPI平均水平预计在3%-3.5%。

　　金融工程

　　量化周观点：由结构型上行趋势进入全面上行趋势

　　上周周报明确指出：“周末最重要的事件当属再融资条件的放松，边际上将更有利于之前负债和业绩条件较弱的科技类上市公司，仍然维持我们之前的判断，当前位置更为重要的是持仓板块的选择，我们之前一直看好的以科技股为代表的中小盘指数仍是首选。”最终wind全A上涨5.73%，上涨7.61%，上涨2.52%。上周推荐的基金富国工业4.0(161031)上涨9.78%，华安创业板50(159949)上涨7.67%，建议继续持有。

　　回顾一下过去26个月的择时观点，17年11月23日模型触发趋势暂时结束信号，并于26日我们的周报中明确提出“白马股告一段落”，12月17日周报“准备迎接反弹”，重点参与上证50；18年1月22日周报“推荐基金涨幅已超10%，逢高兑现”，对上证50指数的预判结论是冲高回落，并将基金推荐调整为短债型基金，全面回避权益资产。2月7日我们判断中小创迎来短期加仓机会，风格上建议重视创业板的短期超额收益，3月下旬判断有一个阶段性调整，并判断反弹至6月初后进入调整，6月下旬开始我们判断创业板开启超跌反弹，7月底提示市场有风险，并将风格调整为均衡，10月中判断市场将迎来一次反弹，建议增加仓位配置，11月中建议兑现收益，12月底建议布局反弹。2019年2月1日触发下行趋势结束信号，随后仓位迅速提升至90%，2019年4月26日触发风控信号，模型建议仓位从90%降低至60%，8月6日建议wind全A指数调整至3800点增加股票配置。

　　从择时体系来看，我们定义的用来区别市场环境的wind全A长期均线(120日)和短期均线(20日)的距离保持高位，20日线收于4320点，120日线收于4188，短期均线继续位于长线均线之上，两线距离由上期的3.67%降低为3.15%，均线距离超过3%的阈值，同时上周一市场赚钱效应指标开始转正，赚钱效应的转正将意味着由于疫情暂停的全面牛市重新开启，从之前的科技股结构性牛市扩散到全面型的上行趋势，事实上上周券商股作为大盘股的先锋已经开始表现，证券板块上涨11.53%，在所有行业中，仅次于电子行业的表现。

　　市场进入上行趋势以后，核心的观测指标是市场的赚钱效应，赚钱效应的存在就会驱动趋势的前行，也就是只要市场没有回调至市场平均成本线以下，就继续保持乐观，目前wind全A的市场成本线在4338点，创业板指市场成本线位于2090点，只要没有跌破，建议保持积极，顺大势逆小势。

　　从估值指标来看，我们跟踪的PE和PB指标，与中证500等宽基成分股PE、PB中位数目前都处于相对自身的估值40-60分位点附近，属于正常估值区域，因此考虑长期配置角度，结合趋势判断，根据我们的仓位管理模型，绝对收益产品建议为80%。

　　从择时体系来看，短期均线继续位于长线均线之上，均线距离超过3%的阈值，同时上周一市场赚钱效应指标开始转正，从之前的科技股结构性牛市扩散到全面型的上行趋势，事实上上周券商股作为大盘股的先锋已经开始表现，证券板块上涨11.53%，在所有行业中，仅次于电子行业的表现。市场进入上行趋势以后，核心的观测指标是市场的赚钱效应，赚钱效应的存在就会驱动趋势的前行，也就是只要市场没有回调至市场平均成本线以下，就继续保持乐观，顺大势逆小势。持仓板块的选择，我们之前一直看好的以科技股为代表的中小盘指仍是首选。

　　风险提示：市场环境变动风险，模型基于历史数据。

　

(责任编辑：DF064)

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